2019年1月11日，良品鋪子更新了招股書（申報稿），擬申請在上交所上市，繼來伊份（603777）和鹽津鋪子（002847）之后，又一休閑零食巨頭沖擊IPO。

即使困于產(chǎn)品同質(zhì)化，但過去幾年良品鋪子的發(fā)展實屬不錯。2016-2018年上半年，分別實現(xiàn)營收42.89億、54.24億和30.35億，凈利潤1.05億、1.18億和1.13億。

短期來看，為發(fā)展線上業(yè)務(wù)，良品鋪子的盈利能力要略遜于三只松鼠等競爭對手。但隨著線上業(yè)務(wù)毛利率的逐漸提升，其盈利能力有望回升。其負(fù)債率過高的問題，也將通過IPO得到有效緩解。

而短期陣痛的收獲是，在目前所有零食品牌中，良品鋪子成為線上、線下渠道建設(shè)最為均衡的公司。2018年公司營業(yè)收入為42.89億，其中線上收入和線下收入占比分別為44.85%和55.15%。

長期來看，零食品牌的競爭最終仍然是渠道的競爭。從目前來看，良品鋪子存在一定的先發(fā)優(yōu)勢。

然而，擺在良品鋪子面前的，卻是一個尷尬的“魔咒”。

要知道，消費行業(yè)歷來有出牛股的傳統(tǒng)。比如，白酒行業(yè)的茅臺，乳制品行業(yè)的伊利，以及調(diào)味品行業(yè)的海天。消費行業(yè)牛股輩出，很大程度上是因為消費行業(yè)擁有足夠長的“雪坡”。

有意思的是，在消費品種，盡管零食的市場規(guī)模很大,但這個領(lǐng)域始終沒有誕生一只牛股。

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零食行業(yè)難出牛股

消費行業(yè)出牛股，是有歷史傳統(tǒng)的。

在國內(nèi)，白酒領(lǐng)域出了茅臺，乳制品領(lǐng)域出了伊利，調(diào)味品領(lǐng)域也出了海天。國外更是有可口可樂這樣的史詩級大牛股。

這些牛股扎推消費行業(yè)，很大程度上是因為這里的“雪坡”足夠長。從1978年到2017年，中國食品工業(yè)總產(chǎn)值翻了240多倍，是唯一一個市場規(guī)模超過十萬億的產(chǎn)業(yè)。其中包括不少規(guī)模千億的細(xì)分市場。

良品鋪子所在的零食行業(yè)市場規(guī)模也不小。根據(jù)商務(wù)部2018年12月發(fā)布的《消費升級背景下零食行業(yè)發(fā)展報告》，從2006年至2016年，零食行業(yè)總產(chǎn)值從4240.36億增長到22156.4億，年復(fù)合增長率18%，預(yù)計到2020年將達(dá)3萬億。

盡管規(guī)模不小，可零食卻始終與牛股無緣。無論是早年間上市的好想你、恰恰食品，還是2017年上市絕味食品，都沒有給投資人交出理想的成績。這些公司面臨的問題，良品鋪子同樣也將面臨。

在讀懂君看來，零食品類難出牛股主要有以下三個原因：

第一，零食對工業(yè)化生產(chǎn)的要求低，行業(yè)門檻不高。這與牛奶、調(diào)味品不同。以牛奶為例，牛奶需要經(jīng)歷過濾、分離、均質(zhì)、殺菌等多到工序，不同的牛奶需要不同的工藝，對溫度和時間都有要求。一個現(xiàn)代化的牛奶加工車間是這樣的。

那么多密密麻麻的管子！這些管子里面有些裝的是冷水，有些裝的是整齊，還有些當(dāng)然是牛奶。這些牛奶在復(fù)雜的管道系統(tǒng)中流動。

加工過程的復(fù)雜性，最終會演變成各家成本、口味多樣性、安全性上的差異。在時間的催化下，使得行業(yè)集中度不斷提高。

相對而言，零食的加工程度要簡單許多。就像你很難說，恰恰瓜子的制作方法與路邊小販的會有很大差距，最多無非是機械化程度高一點。此外，零食對安全性的要求也沒有牛奶那么高。

這也是為什么良品鋪子、三只松鼠等零食廠商可以輕資產(chǎn)運營，把零食的生產(chǎn)環(huán)節(jié)進行外包出去的重要原因。隨著而來的問題就是，產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重。

第二，由于即時性的特性，對零食行業(yè)渠道的要求極高。與白酒這樣有特定的使用場景不同，零食基本沒有特定食用場景，隨時吃隨時買，在這種情況下，小區(qū)門口小販?zhǔn)圪u的散裝瓜子可能比大賣場里的恰恰瓜子還要暢銷，這就對零食廠商的渠道提出來極高的要求。

由于生產(chǎn)門檻低，規(guī)模較小的零食商家的靈活性，也使得他們能擁有比品牌商更加深入的銷售渠道，更加接近客戶的消費場景，導(dǎo)致行業(yè)集中度難以提升。

第三，零食品類的多樣化，以及大眾偏好的更替。

零食的品類極其分散，包括肉類零食、堅果炒貨、糖果糕點等幾大類商品，每一大類商品分別還包含至少數(shù)十種細(xì)分品類。極其多樣的品類對零食品牌的供應(yīng)鏈管理、產(chǎn)品設(shè)計等方面提出了很高的要求。

正因為如此，早年大多零食品牌往往選擇單一品類進行突破。比如，好想你的棗、恰恰的瓜子、以及絕味的鴨脖。在早期，這一策略能快速讓消費者建立對其品牌的認(rèn)知度，是比較理想的方式。

但長期來看，這一策略的問題仍然不小。單一品類突破在消費者建立其品牌的認(rèn)知度的同時，也在不斷固化品牌與品類之間的聯(lián)系，這樣固化的聯(lián)系也會成為零食品牌橫向擴張的制約因素。

而更重要的是，隨著時間的流逝，大眾對于零食品類的偏好也在不斷發(fā)生變化。最直接的體現(xiàn)是，鴨脖從餐桌上的佐餐一下變成當(dāng)下炙手可熱的網(wǎng)紅零食，和社會整體口味喜好轉(zhuǎn)為偏辣不無關(guān)系。大眾喜好的變化，是主打單一品類的零食廠商面臨的最大風(fēng)險。

不斷變化的大眾口味，令零食品牌很難在相當(dāng)長時間內(nèi)保持長青。旺旺的市值從1440多億港元滑落至縮水614.61億港元就是這個道理。

那么，良品鋪子究竟能否打破這個“魔咒”？

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良品鋪子難逃“差異化”魔咒

2019年元旦剛過，良品鋪子開了一場盛大的新品發(fā)布會。宣布將以“高端零食”作為其品牌定位，并簽下當(dāng)紅炸子雞吳亦凡、迪麗熱巴為品牌代言。在過去的一年里，良品鋪子還更換了logo,請攝影師陳漫拍攝了品牌視覺形象大片，請設(shè)計師潘虎設(shè)計了全新的產(chǎn)品包裝。

所有的一切，都只為了一個目的：實現(xiàn)差異化。

一直以來，良品鋪子被視為“資本驅(qū)動”的典型案例。原因很簡單，它先后獲得了今日資本和高瓴資本的投資。這是中國消費投資領(lǐng)域最頂級的機構(gòu)。

拿著頂級投資機構(gòu)的背書，良品鋪子也開足了馬力。2015-2017年，良品鋪子的營業(yè)收入分別為31.49億、42.89億、54.24億。

截至2018年6月30日，良品鋪子的產(chǎn)品由最初的幾十種發(fā)展至千余種，覆蓋了肉類零食、堅果炒貨、糖果糕點、果干果脯和素食山珍等五大品類?；旧?，你想吃的，它都有。

從收入結(jié)構(gòu)來看，肉類零食是良品鋪子收入最高的品類，占比達(dá)22.57%。排在后面的分別是堅果炒貨和糖果糕點，占比分別為20.73%和19.44%。

不過，在順風(fēng)順?biāo)谋砻嫦拢舶挡仉[憂。2015-2017年，良品鋪子綜合毛利率分別為32.74%、32.73%和29.42%?？蓛衾麧櫨捅容^慘了，同期分別只有0.48億、1.05億和1.18億，凈利率僅為1.52%、2.45%和2.18%。

究其原因，主要是休閑零食行業(yè)進入門檻低，產(chǎn)品同質(zhì)化，企業(yè)數(shù)量多，競爭激烈。尤其是在線上市場，企業(yè)普遍會通過價格手段去爭取市場份額。2015-2018年上半年，良品鋪子在電商投入的推廣費用分別為3378萬、6150萬、8354萬和5053萬，僅這一小項就已經(jīng)達(dá)到了凈利潤的一半以上。

從這個角度說，像良品鋪子這樣的零食品牌干的是體力活，掙的是辛苦錢。“我們不生產(chǎn)零食，我們是零食的搬運工”，套用農(nóng)夫山泉的經(jīng)典廣告來形容倒是挺貼切的。

產(chǎn)品拉不開差距，各家就把心思都放在了品牌的建設(shè)上。不難理解，誰都希望有點不同，不然上了資本市場也不好和二級市場投資人交代。總不能說，我們做的，和他們家一樣吧！

于是，良品鋪子選擇大張旗鼓搞起高端化，一方面是為沖擊IPO布局，另一方面是想借此破除同質(zhì)化困局。三只松鼠也在三只卡通小松鼠的IP上大做文章，不僅搞起了頗具特色的線下店，還把IP拍成動畫片，畢竟粉絲要從娃娃抓起。

良品鋪子們想通過品牌去獲取溢價，但事情顯然沒那么容易。零食品類的高標(biāo)準(zhǔn)化，在渠道弱化的當(dāng)下，任何產(chǎn)品和策略都能被迅速復(fù)制。

此外，與手機和白酒不同，零食的單筆訂單金額較低，靠的是復(fù)購率，所以品牌溢價的空間小。

至少現(xiàn)在看來，良品鋪子們想要實現(xiàn)品牌差異化更像是一個悖論。相反，良品鋪子們更大的價值在于，已經(jīng)建立了一個基于多品類的零食品牌，幫助其避免陷入單一品類的怪圈。

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渠道建設(shè)沒“偏科”，成良品鋪子的最大優(yōu)勢

綜合考慮市場、產(chǎn)品定位、銷售渠道及規(guī)模等因素，良品鋪子的主要競爭對手有：已經(jīng)上市的來伊份、鹽津鋪子，被上市公司好想你收購的百草味，以及同樣等待上市的三只松鼠。

相比競爭對手，良品鋪子分別有兩大優(yōu)勢和兩大劣勢。

我們先說劣勢，首當(dāng)其沖的就是良品鋪子的盈利能力。

從毛利率來看，良品鋪子明顯低于平均水平。這主要由銷售模式?jīng)Q定，來伊份、鹽津鋪子主要通過直營渠道銷售，且鹽津鋪子自行生產(chǎn)，因此毛利較高。

良品鋪子較低，很大程度上是由于其發(fā)力線上業(yè)務(wù)的策略。2015-2016年，主打線上的三只松鼠毛利率分別為26.94%和30.14%，同期良品鋪子線上渠道的毛利率分別只有18.49%和24.70%。其原因是良品鋪子線上業(yè)務(wù)起步時間較晚，為了爭奪市場占有率，采取了更優(yōu)惠的定價策略。

好在隨著線上收入規(guī)模增加，其毛利率也在逐年提升。2016-2018年上半年，良品鋪子線上業(yè)務(wù)的毛利率分別為24.7%、25.63%和27.01%?？梢灶A(yù)計，隨著線上業(yè)務(wù)毛利率的逐漸提升，其盈利能力有望回升。

其次是良品鋪子相對緊張的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。與同行相比，其資產(chǎn)負(fù)債率明顯偏高。究其原因，一方面是因為與供應(yīng)商采用先貨后款的結(jié)算方式，且線上銷售的季節(jié)性及備貨時點的特征，提升了期末負(fù)債金額。

另一方面，可比公司除三只松鼠外均已上市，融資渠道更多元。這也是良品鋪子著急上市的原因，既然自己賺錢那么辛苦，那就上市融資好了。

說起優(yōu)勢，就不得不提良品鋪子優(yōu)秀的運營能力。最直接的體現(xiàn)就是其較高的存貨周轉(zhuǎn)率。其實這也是沒辦法的辦法，既然毛利率比不過人家，就只能在周轉(zhuǎn)上下功夫了，多倒騰幾次，多賣點貨，就能多賺一點。這也是為什么我們說良品鋪子是零食“搬運工”，賺的是辛苦錢。

而良品鋪子最核心的優(yōu)勢就是渠道建設(shè)。這么說吧，在所有零售品牌中，良品鋪子是線上、線下渠道建設(shè)最為均衡的一家。

在線下渠道，截至2018年上半年，良品鋪子共計開設(shè)2092家門店，其中直營736家，加盟1356家，僅次于來伊份的2628家。在線上流量越來越貴的今天，線下門店的競爭優(yōu)勢越發(fā)凸顯。但其2000多家線下門店大多還只是分布在華中區(qū)域，距離“深耕華中，輻射全國”的戰(zhàn)略版圖還有很長的路要走。

在線上渠道，良品鋪子亦能排進前三，跟三只松鼠和百草味分庭抗禮。線上和線下，兩手都要抓，兩手都要硬?？紤]到渠道向來是零售行業(yè)的必爭之地，至少在這方面，良品鋪子沒有明顯弱點。

事實上，零食品牌的競爭未來最終會演變成渠道的競爭。目前對手們也都已經(jīng)暗自發(fā)力。

2016年，來伊份提出了“萬家燈火”計劃，計劃以直營店和加盟店齊頭并進的方式在2022年實現(xiàn)一萬家門店的規(guī)模，完成從華東向全國的擴張。三只松鼠也已經(jīng)開啟了線下布局，其計劃在未來3-5年開1000家實體店。

而線下門店的拓展需要強大的資本支撐，這對于尚未上市的良品鋪子和三只松鼠來說，都是一個不小的挑戰(zhàn)。

從某種程度上說，良品鋪子的未來很大程度上受到線下渠道的布局進展的影響。

而現(xiàn)有多產(chǎn)品策略的有效性，也需要時間去驗證。讓我們拭目以待。